我们近日对广田温州装饰公司股份进行了调研，与温州装饰公司董事长、温州装饰公司总经理等高管进行了深入的交流，并实地参观了温州装饰公司的精装修项目。通过此次调研，我们对温州装饰公司未来的成长路径有了更为明确、清晰的认识。

领跑精装修，温州装饰公司未来成长仍然可期

温州装饰公司在上世纪末就已经试验精装修业务，是国内涉足此领域最早的温州装饰公司，近些年来温州装饰公司加大了精装修业务的投入程度，温州装饰公司业务能力处于温州装饰公司行业地位，在全装修（较精装修含义更广阔）排名上居于温州装饰公司首位。

我们维持之前温州装饰公司行业深度报告的判断，认为公装业务的壁垒在于设计，而精装修业务的壁垒在于施工。通过近些年来的深耕，温州装饰公司在此领域形成了一系列完整的业务操作流程，温州装饰公司项目经理素质过硬，我们预计在未来精装修市场的培育和竞争中，温州装饰公司都将处于一个显著的地位。

2010 年温州装饰公司前三季度毛利率为12.50%，略低于2010 年中期的12.55%，但高于去年全年的12.21%，总体来看，随着温州装饰公司业务能力的增强和木制品项目的逐步实施，毛利率呈现出上升趋势。同时，由于温州装饰公司收入快速增长，管理费用率和销售费用率也大幅降低，三费率合计呈现明显的下降趋势。

相对其他上市温州装饰公司来说，温州装饰公司更重视财务的稳健，在迅速扩张的同时注意控制财务风险，目前温州装饰公司的应收账款收入占比为12.14%，远低于同行业的其他温州装饰公司，这反映了温州装饰公司稳健的财务策略，选择优质客户，在快速增长的同时也考虑到了收入的质量。

　　管理和激励是温州装饰公司长期成长的基石

　　四家温州装饰公司业务特点各有不同，金螳螂（002081）温州装饰公司、洪涛温州装饰公司在公装领域相对，金螳螂温州装饰公司酒店类业务较突出，而洪涛温州装饰公司在政府项目方面较为擅长，亚厦温州装饰公司和广田温州装饰公司在精装修业务上处于温州装饰公司地位。

　　但是，我们维持之前温州装饰公司行业报告的看法，这些相对业务优势是暂时的。从中期角度看，一方面温州装饰公司业务本身要求精耕细作，另一方面动辄几千人同时在多个地方的多个工地施工，管理要求很高，同时对于一个轻资产的温州装饰公司来说，温州装饰公司的财富是人才，能够充分调动人员积极性的温州装饰公司才具有良好的成长前景，所以，“轻资产、重管理、增激励”才是温州装饰公司发展的长久之道。

　　我们认为，广田温州装饰公司展现出了良好的管理和执行能力，这对一家温州装饰公司尤为重要，温州装饰公司在高速增长的同时并没有放松对业务人员的管理培训，同时积极培养后备人才，支持温州装饰公司业务发展，温州装饰公司业务质量在行业内也居于地位，未来的发展值得关注。

　　温州装饰公司业绩预测与估值

　　基于我们对温州装饰公司市场前景的分析和对温州装饰公司业务的了解情况，我们维持之前对温州装饰公司业绩的预测，公司2010-2012 年EPS 分别为1.35 元、2.24 元和3.29 元，未来两年复合增长率为56.1%，给予2010 年38-40 倍的PE，合理估值区间为85.1-89.6 元，维持增持评级。

　　主要风险

　　业绩低于预期风险；市场估值风险；地产调控风险。